همان طور که می‌دانید آخرین مرحله از مراحل جذب استارتاپ ها، مرحله خروج است. این مرحله زمان مناسبی برای سرمایه گذاران خطرپذیر است تا سرمایه خود را از شرکت خارج کنند. یکی از استراتژی‌های پیش‌روی استارتاپ ها، ورود به بورس و اصطلاحا IPO شدن است. استراتژی که در بازار بورس کشور قابل اجرا نبوده و تبدیل به یکی از مشکلات اکوسیستم استارتاپی کشور شده است. از جمله مشکلات استارتاپها برای ورود به بازار بورس، شرایط و مقررات نامناسب برای استارتاپها و عدم تطبیق استارتاپها با استانداردهای مطلوب سازمان بورس و فرابورس است. در مقاله پیش رو قصد داریم نگاهی دقیق تر به شرایط پذیرش شرکتها در بازار بورس و فرابورس ایران و سایر بورس‌ها انداخته و دلایل عدم ورود به این بازار توسط استارتاپها را بررسی کنیم.
بازار بورس چیست؟
قبل از شروع این مقاله بهتر است ابتدا تعریفی از بازار بورس ارائه کنیم. طبق تعریف، بورس اوراق بهادار به معنی بازاری متشکل و رسمی است که در آن خرید و فروش سهام شرکتها یا اوراق قرضه دولتی یا موسسات معتبر خصوصی، تحت ضوابط و قوانین و مقررات خاصی صورت می‌گیرد.
مهم ترین کارکرد بورس، امکان تامین مالی ارزان قیمت و در دسترس، از عموم مردم و سرمایه گذاران است. شرکت‌های پذیرفته شده در بازار اوراق بهادار علاوه بر تامین مالی از طریق فروش سهام خود، در صورت نیاز به منابع مالی جدید، امکان صدور سهام جدید و واگذاری آن به مردم را دارا هستند؛ منابع مالی حاصل از افزایش سرمایه ارزان قیمت بوده و ریسک فعالیت شرکت را افزایش نمی دهد.
بازار بورس و فرابورس ایران
بازار بورس در ایران دارای سابقه‌ای بیش از 50 ساله است. این بازار در پانزدهم بهمن 1346 به طور رسمی فعالیت خود را آغاز کرد و در طول این سال‌ها فراز و فرودهای بسیار زیادی را تجربه کرده است. از سال ۱۳۴۶ تا ۱۳۵۷، تعداد شرکتها و موسسه‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران از ۱۰ بنگاه اقتصادی با سرمایه ۶/۲ میلیارد ریال به ۱۴۲ شرکت با بیش از ۳۰۸ میلیارد ریال افزایش یافت. بعد از انقلاب، تعداد شرکت‌های پذیرفته‌شده از ۱۰۵ شرکت، به ۵۶ شرکت در پایان سال ۱۳۶۷ تقلیل یافت. علت این امر، تملک بسیاری از بنگاه‌های اقتصادی توسط دولت بوده است.(در اثر ملی شدن بانک‌ها، بیمه و برخی صنایع کشور، تعداد زیادی از بنگاه‌های اقتصادی پذیرفته‌شده در بورس از آن خارج شدند). در حال حاضر حدود 345 شرکت در بازار بورس ایران پذیرش شده اند.
در کنار بازار بورس یکی دیگر از بازارهایی که امکان تامین مالی برای شرکتها را در ایران ایجاد کرده است، بازار فرابورس است. بازار فرابورس ایران در سال 1387 به منظور سامان دهی و هدایت بخشی از بازار سرمایه که شرایط ورود به بورس را نداشته، تاسیس شد. فرابورس ایران ساختار و جایگاه مشابه بورس دارد اما شرایط پذیرش و معامله در این بازار آسان تر از بازار بورس است.
شرایط پذیرش در بازار بورس ایران چیست؟
در بازار بورس، شرکتها با توجه به میزان سرمایه، مقدار سهام در دست عموم، میزان شفافیت و … در دو بازار اول و دوم پذیرفته می‌شوند که در این بین بازار اول نیز خود به دو بخش تابلو اصلی و تابلو فرعی تقسیم‌بندی می‌شود. دلیل این دسته‌بندی، تمایز شرکتها از لحاظ اعتبار و نقدشوندگی است.
بازار فرابورس نیز به 9 بازار مجزا تقسیم بندی می‌شود. در این بین تنها در بازارهای اول، دوم و بازار شرکت‌های کوچک و متوسط پذیرش و معاملات سهام شرکت‌های سهامی عام صورت می‌گیرد. که خرید سهام شرکت‌های کوچک و متوسط، صرفا توسط اشخاص حقوقی و سرمایه گذاران نهادی صورت می‌پذیرد و سرمایه گذاران خرد حق خرید سهام این شرکتها را ندارند.
شرکت‌هایی که متقاضی پذیرش در بورس هستند، باید دارای شرایطی و الزاماتی باشند. و در صورت این رعایت این الزامات مجوز ورود به بازار سرمایه را دریافت می‌کنند. در جدول زیر به معرفی و مقایسه این الزامات در بازارهای اول و دوم بورس و فرابورس پرداختیم.
علاوه بر موارد فوق شرکت‌های ثبت شده نزد سازمان بورس و فرابورس موظف هستند، اطلاعات مالی خود را در فرمت‌های مشخص در سامانه جامع اطلاع رسانی ناشران(کدال) منتشر کنند. مواردی که شرکتها ملزم به افشای آن هستند، به شرح زیر است:
- صورت‌های مالی سالانه حسابرسی شده شرکت اصلی و تلفیقی
- گزارش هیئت مدیره به مجمع عمومی و اظهار نظر حسابرس نسبت به آن
- اطلاعات و صورت‌های مالی میان‌دوره‌ای 3، 6 و 9 ماهه حسابرسی نشده
- صورت‌های مالی میان‌دوره‌ای 6 ماهه حسابرسی شده
شرایط پذیرش شرکتها در بازارهای جهانی بورس چگونه است؟
عرضه اولیه عمومی اخیر دو استارتاپ Lyft و Uber در دو بازار بزرگ NASDAQ و NYSE ما را بر آن داشت تا با بررسی شرایط پذیرش شرکتها در این بازارها، چالش‌های قانونی بورسی شدن استارتاپهای ایرانی را بررسی کنیم. بازار NASDAQ علاوه بر قوانین و احتیاجات نقدشوندگی که شامل تعداد سهام منتشر شده، تعداد سهامداران، اندازه بازار و … است، برای پذیرش شرکتها، در مورد شرایط مالی، 4 معیار یا استاندارد مختلف را تعیین کرده که شرکت‌های متقاضی برای ورود به بازار باید حداقل یکی از این معیارها را رعایت کنند.
معیار 1: درآمد
مجموع درآمدهای قبل از کسر مالیات شرکت در سه سال گذشته باید حداقل 11 میلیون دلار باشد که 2.2 میلیون دلار آن حداقل در دو سال گذشته کسب شده باشد و در هیچ یک از سه سال گذشته زیان خالص نداشته باشد.
معیار 2: سرمایه و جریان نقدینگی
مجموع جریانات نقدینگی در سه سال گذشته باید حداقل 27 میلیون دلار باشد (جریان نقدینگی در هر یک از این سه سال باید مثبت باشد)، علاوه بر آن متوسط ارزش بازار شرکت در 12 ماه گذشته حداقل 550 میلیون دلار و درآمد سال گذشته آن حداقل 110 میلیون دلار باشد.
معیار 3: سرمایه و درآمد
شرکت متقاضی می‌تواند شرط جریان نقدینگی معیار 2 را نادیده بگیرد، در صورتی که متوسط ارزش بازار آن در 12 ماه گذشته حداقل 850 میلیون دلار باشد و درآمدهای آن در سال مالی گذشته حداقل 90 میلیون دلار باشد.
معیار 4: دارایی و سهام
طبق این معیار شرکت متقاضی می‌تواند شرط جریان نقدینگی و درآمد را نادیده بگیرد و شرط ارزش بازار نیز به 160 میلیون دلار کاهش می‌یابد، در صورتی که مجموع دارایی‌ها حداقل برابر با 80 میلیون دلار و مجموع حقوق صاحبان سهام حداقل 55 میلیون دلار باشد. در واقع این بند برای شرکت‌های کوچکتر با بدهی پایین طراحی شده است.
چرا استارتاپهای ایرانی نمی توانند بورسی شوند؟
نکته‌ای که با بررسی شرایط ورود شرکتها به بازار بورس آمریکا می‌توان به آن پی برد، این است که پذیرش شرکتها در بازار بورس این کشور تنها محدود به سودآوری شرکتها نشده و راه‌های دیگری نیز تعریف شده که متقاضیان با توجه به ساختار شرکت خود می‌توانند یکی از آن‌ها را انتخاب کنند.
اگر یک شرکت نتواند معیارهای مورد نظر درباره سود و یا درآمد را برای ورود به بازار کسب کند، می‌تواند با بهبود شاخص‌های دیگری مانند متوسط ارزش بازار و یا دارایی‌ها شرایط ورود به بازار را کسب کند. به طور خاص معیار سوم به گونه ای طراحی شده که کاملا مناسب استارتاپ هاست. عمده استارتاپهای بزرگ، ارزشگذاری بالا و درآمد بالایی دارند، اما از آنجا که بودجه زیادی را صرف توسعه بازار خود می‌کنند، سودآور نمی شوند. در نتیجه معیار سوم برای این گونه شرکتها طراحی شده است. نکته‌ای که در بازار بورس ایران مغفول مانده و در حال حاضر تنها راه شرکتها برای ورود به بازار اصلی بورس، سودآوری است.
با توجه به تمرکز استارتاپها بر گسترش بازار و توسعه کسب و کار خود تحقق این شرط برای بسیاری از استارتاپها دور از دسترس بوده و در حال حاضر حضور در بازار دوم فرابورس تنها گزینه برای IPO شدن استارتاپ هاست. البته بازار دوم فرابورس برای شرکت‌های کوچکتر با شرایط مالی ضعیف تر طراحی شده و واضح است که استارتاپهای بزرگی نظیر دیجیکالا و اسنپ، بازار دوم فرابورس را فضای مناسبی برای عرضه سهام خود نمی دانند. در نتیجه باید گفت مشکل بورسی شدن استارتاپهای ایرانی همچنان یک کلاف سردرگم است.
نکته دیگری که باید به آن توجه داشت، این است که سودآور بودن تنها مشکل استارتاپهای ایرانی برای ورود به بورس نیست. به گفته افراد مطلع، سازوکار مالی استارتاپهای ایران به گونه ای طراحی شده که آمادگی ایجاد شفافیت مالی و تطبیق با استانداردهای حسابداری مطلوب سازمان فرابورس برای ورود به بورس را ندارند. در واقع چند استارتاپ بزرگ ایرانی که برای ورود به بورس برنامه ریزی می‌کنند، هنوز نتوانسته اند ساختار شفافیت مالی مدنظر سازمان بورس را پیاده سازی کنند و بنابراین نمی توان قوانین نامنطبق سازمان بورس را تنها مانع بورسی شدن استارتاپها دانست.
متولی سیاست گذاری در بازار بورس و فرابورس ایران چه کسی است؟
پس از شناسایی ضعف ساختاری بورس ایران در پذیرش استارتاپ ها، این سوال مطرح می‌شود که چه کسی مسئول تعیین سیاست‌های کلان در این حوزه است و از چه کسانی باید مطالبه تغییر در این سیاست‌ها را داشت؟ در پاسخ به این سوال باید گفت که شورای عالی بورس و اوراق بهادار عالی‌ترین رکن بازار اوراق بهادار ایران است که تصویب سیاست‌های کلان این بازار را بر عهده دارد. این شورا از وزیر امور اقتصادی و دارایی (رئیس شورا)، وزیر بازرگانی، رییس کل بانک مرکزی، رؤسای اتاق بازرگانی و صنایع و معادن ایران و اتاق تعاون، رییس سازمان بورس(دبیر و سخنگو)، دادستان کل کشور، نماینده کانون و سه خبره مالی از بخش خصوصی تشکیل می شود و تصویب سیاست‌های کلان بازار ،اتخاذ تدابیر لازم برای ساماندهی و توسعه بازار اوراق بهادار، نظارت عالیه بر اجرای این قانون و تعیین سیاست‌ها و خط‌مشی بازار اوراق بهادار در قالب سیاست‌های کلی نظام و قوانین و مقررات مربوط را بر عهده دارد.
کدام یک از استارتاپهای ایرانی شرایط ورود به بازار بورس دارند؟
شاید اولین نام‌هایی که با دیدن این سوال در ذهن متبادر شود، اسنپ و دیجی کالا باشند. برای اعتبارسنجی این پاسخ نیاز به اطلاعاتی است که در اختیار ما نیست. اما شاید بتوان حدس و گمان-هایی در این زمینه مطرح کرد.
از نظر من با توجه به طرح‌های توسعه اسنپ و جنگ رقابتی که با تپسی بر سر سهم بازار دارد، احتمال بسیار کمی وجود دارد که این شرکت در دو سال گذشته توانسته باشد به نقطه سودآوری برسد. در مورد دیجی کالا با توجه به ورشکستگی رقیب در سال گذشته و سهم 90 درصدی از بازار خرده فروشی آنلاین احتمال بیشتری برای آمادگی برای ورود به بورس وجود دارد اما بازهم نمی توان در این مورد مطمئن بود. با توجه به شرایط عمومی و اختصاصی پذیرش شرکتها در بازار بورس، به نظر می‌رسد که استارتاپهای ایرانی راه سخت و طولانی برای پذیرش در این بازار و IPO شدن دارند. مهم‌ترین چالش استارتاپها برای IPO شدن در بازار بورس ایران نداشتن زیان انباشته و سودآور بودن در دو و سه سال منتهی به پذیرش است. شرطی که تنها در بازار دوم فرابورس وجود ندارد. از طرف دیگر عدم شفافیت مالی و تطبیق با استانداردهای مطلوب سازمان بورس و فرابورس مشکل دیگری است که استارتاپها برای ورود به بازار بورس، باید توجه بیشتری به آن داشته باشند.
نویسنده: وحید وفایی | تحلیل‌گر مالی
دیدگاه کاربران